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时间: 2024-05-16 05:11:53 | 作者: 爱游戏体育网页登录
四大家族产业链布局完备,涵盖上游核心零部件及下游系统集成。工业机器人产业链涵盖上游核心零部件（减速器、控制器、伺服电机），中游机器人本体以及下游系统集成。除减速器被日本的纳博特斯克与哈默纳科占据主要市场外，四大家族在工业机器人全产业链布局完备。凭借完备的全产业链布局，四大家族保持工业机器人第一梯队地位。
四大家族研发投入与占比高，发那科研发投入占比突出。四大家族研发支出较高，2017年 ABB/安川/发那科/库卡研发费用分别为 13.65/1.65/4.29/1.45 亿美元（日本企业年报数据调整为 1 月 1 日起始财年），同比增长 4.60%/1.88%/16.76%/3.76%。其中，ABB 由于集团规模显著大于其他三家企业，研发费用远高于其他四大家族成员。四大家族中发那科 研 发 占 比 长 期 保 持 首 位 ， 2017 年 ABB/ 安 川 / 发那科 / 库 卡 研 发 占 比 分 别 为3.98%/4.11%/7.05%/3.70%，发那科研发占比突出。
四大家族关键零部件自产率高，减速器受限于上游厂商。四大家族关键零部件自产率较高，然而减速器均依赖纳博特斯克和哈默纳科供应。伺服系统与控制器方面，除 ABB 与库卡的伺服系统要外购，其余零部件各公司均实现自产。发那科与安川是纳博的一级客户，而 ABB 与库卡为二级客户，购买的减速器价格更高且供货优先级不如日资企业。
稳定性、精度、负载、运动控制各具优势，四大家族核心技术优势显著。四大家族技术优势显著，ABB 运动控制解决方案出色，其算法在四大家族中最好，有效提升六轴联合运作精准度。库卡重负载机器人领域有优势，在 120KG 以上的机器人中市场销量占优，尤其在400KG和600KG重载的机器人中销量最多。发那科优点是数控系统带来的高精度，其多功能六轴小型机器人的重复定位精度能够达到正负 0.02mm。安川机器人稳定性高，可承受负载高，可在满负载满速度运行，甚至可承受过载运行。
ABB 电力电机设备巨头，机器人业务占比小绝对销售额大。ABB 早期从事电气电网、电机设备等研发制造，其后逐渐掌握机器人本体和核心零部件技术后成为机器人巨头。ABB机器人业务占比不高，2017 年机器人及运动控制占营收比仅为 23.11%，纯机器人业务占比更小。然而由于 ABB 集团体量巨大，高基数下机器人销售绝对额大，2017 年 ABB 机器人及运动控制业务营收为 78.82 亿美元，2015-2017 年机器人业务收入基本保持稳定。
安川驱动控制与机器人并重，收入结构保持稳定。安川第一大主营业务为驱动控制业务，包括伺服电机、控制器等。机器人业务与系统集成业务分别为第二、三主业。公司作为日本首家制造伺服电机的企业，在日本占据了最大的伺服电机份额。安川机器人业务与其他各项业务联系密切，主营构成比例稳定，2015-2017 年驱动控制、机器人与系统集成业务分别保持 46%/35%/13%左右占比。
发那科立足数控系统核心业务，三大主业支撑公司稳定发展。发那科是当今世界上数控系统研发实力最强的公司之一，基于数控系统的工业自动化业务、机器人业务及机床业务结合带来协同效应，三大主业支撑发那科业务稳定发展。2015-2017 年，发那科机器人业务占比从 27.42%稳定增长至 32.35%，营收从 15.67 亿美元增长至 19.70 亿美元。工业自动化（驱动控制业务）营收持续增长，2017 年驱动业务营收为 19.08 亿美元。
库卡系统集成业务优势突出，协同机器人业务应用于汽车领域。库卡系统集成业务大范围的应用于汽车制造、电子加工等行业，与机器人本体业务相辅相成，为各行业提供全套完整的自动化解决方案。库卡营业结构稳定，以机器人业务与集成业务为主，占比 80%左右，其余业务为 2015 年收购瑞仕格形成的为医院、仓库及配送中心提供自动化解决方案的业务，占比 20%左右。2017 年库卡系统集成及机器人业务实现大幅度增长，达 17.84/13.56 亿美元，同比增长 15.47%/23.27%。
中国市场销量高增长，增速始终领先全球中等水准。受益于三大驱动力共同影响，中国工业机器人销量从始至终保持较快速地增长，2016 年 IFR 统计口径我国销售工业机器人 8.70万台，同比增加 26.9%，工业机器人销量从 2007 年的 0.66 万台到 2016 年的 8.70 万台，CAGR 达到 33.2%。同时，中国工业机器人销量增速从 2003 年以来始终高于全球中等水准，2016 年我国 26.9%的销量增速比全球 16.0%的平均增速高出 10.9 pct。
中国已成为全世界最大工业机器人市场，占比接近 1/3。全球工业机器人销量自 2012年以来保持稳定增长，2016 年销量为 29.4 万台，同比增加 16.0%。我国目前已成为全世界最大的工业机器人市场，销量占比连续多年保持全球第一，2010 年中国工业机器人销量占比仅为 12.42%，2016 年我国销量占比快速增加到 29.56%，领先第二的韩国 15.50pct，连续四年占比超过 20%。
强劲市场需求带动中国成为四大家族主要收入来源地之一。中国作为全球最大的工业机器人市场，受到了四大家族的集体重视，在华业务也成为四大家族业务收入增长的重要引擎。以发那科为例，2017 年公司在华收入从 2016 年的 66.3 亿元增长到 2017 年的 127.5亿元，增幅达 92.3%，带动亚洲（除日本）地区收入占比达 45.4%，同比增长 9.1%，位居首位。此外，安川电机、库卡机器人整体销售额中，中国市场占比分别达 21%、20%，是公司出售的收益的重要来源地之一。
中国市场地位日益巩固，四大家族在华布局不断强化。近年来，中国工业机器人市场已进入发展关键期，工业机器人需求量不断攀升，四大家族自然不会错过抢占市场的机会，纷纷加快布局。发那科投资 1 亿元建设重庆技术中心项目，扩大在华产能；安川电机则追加武进高新区项目投资扩产，2018 年 ABB 重庆应用中心开业，旨在提供全价值链业务支持，而与被美的收购的库卡则分别在上海及顺德两地开设新厂，扩增机器人产能。
ABB 营收规模远高于其余三家，发那科近年营收增速快。四大家族中，ABB 体量显著大于其余三家，其营收规模远高于其余公司。总的来看，四大家族经历 2016 年增速调整后，2017 年营收企稳，营业收入 ABB发那科安川库卡，分别为 343.12/60.90/40.10/39.30亿美元。2017 年营收同比增速发那科明显高于其他三家，发那科/库卡/安川/ABB 同比增速分别为 25.67%/20.42%/11.94%/9.84%。2017 年四大家族中 ABB 归母净利润最高，为 22.13 亿美元，安川同比增速最高为 81.07%。2018 年第一季度，四大家族营收与归母净利润受下业景气度影响，增速有所回落。
四大家族发那科净利率一枝独秀，明显高于同业水平。比较四大家族净利率与毛利率可发现，发那科盈利能力明显高于其他三家。2017 年发那科净利率/毛利率分别是25.11%/44.50%，明显高于四大家族平均净利率/毛利率的 10.49%/32.33%。发那科利率水平高原因有两个，一是企业的伺服系统和控制管理系统与机床业务带来零部件协同规模效应；二是大量高毛利的软件系统业务，如机床 CNC 数控系统，有效提升企业整体毛利率。
四大家族 ROE 维持稳定，安川 ROE 稳步提升超越同业。四大家族 ROE 从始至终维持在15%左右较为稳定的水平。2017 年，ROE 水平安川ABB发那科库卡，分别为19.27%/13.39%/14.42%/9.60%。其中安川 ROE 从 2010 年至 2017 年稳步提升，由 8%上升至 19%的水平，显示公司良好的投资决策能力与盈利能力。
四大家族应收账款周转率维持稳定，安川与 ABB 营运能力强。2017 年安川/ABB/发那科/库卡应收账款周转率分别是 27.82%/22.11%/17.31%/10.98%，安川与 ABB 高水平的周转率体现出更强的营运能力。四大家族营收账款周转率历年基本保持稳定，除了从2014 年至 2016 年，ABB 应收账款周转率从 29%下降至 21%，此项变动主要是由 ABB 调整业务结构，将主营精简为电网、电气、机器人及运动控制、工业自动化四个部门所致。
四大家族中发那科资产负债率明显低于同业水平。2017 年，库卡/ABB/安川/发那科的资产负债率分别为 67.18%/64.52%/46.62%/14.44%，发那科资产负债率明显低于行业中等水准，这得益于发那科充足的自有资金与稳定的现金流。
四大家族市值规模庞大，远超国产机器人上市公司。四大家族作为国际工业机器人一流梯队企业，已发展到成熟阶段，市值规模体量大。2018 年 6 月，发那科/安川/库卡/ABB市值分别为 2682/624/282/3140 亿元，远高于国产机器人上市公司。ABB 其他三项业务占比高，总市值不能体现工业机器人业务的市值，其市值未在市值对照与对标中展现。我国对标四大家族的国产机器人公司，机器人（新松）/埃斯顿/拓斯达市值分别为 271/117/78亿元，对标发那科/安川/库卡现有市值，能预见未来的成长空间巨大。
四大家族估值水平与核心零部件企业接近，高于二线 年，ABB/发那科/安川/库卡的 PE 分别为 26/39/54/55 倍，ABB 的 PE 较低主要因为电力业务 PE 普遍较低，整体估值水平不完全体现机器人业务的估值水平，安川与库卡两大机器人与自动化业务为主的企业虽然处于不同交易市场，但其 PE 均超过 50 倍，是工业机器人行业估值的代表。四大家族的 PE 高于重资产的纳博但是低于资产较轻的哈默纳科，相对于那智不二越、欧地希等其他二线工业机器人本体与集成企业享有估值溢价。
四大家族相对所在交易所估值表现不一，总体较高。以 2017 年 PE 为基准，ABB 市盈率略低于瑞士 SMI 指数，主要也是受电力业务板块较低的 PE 影响；发那科、安川、库卡估值均明显高于本国交易所估值水平。而总体而言，四大家族估值中等水准高于所在交易所。作为工业自动化的核心标的，市场对企业未来盈利空间有较好预期，给予较高估值。
四大家族估值水平较国内工业机器人企业普遍偏低。相对于盈利能力较为稳定的四大家族，国产机器人企业直接面对全球最大的中国市场，在技术差距逐渐缩小的情况下，拥有本土化优势，故而国产工业机器人集成与本体企业近 3 年成长性与未来 3 年预期成长空间更大，市场普遍给与较高的估值水平，同时也明显高于沪深 300 指数估值。
我国工业机器人爆发是必然趋势，百亿市场快速地增长。1）经济性“剪刀差”促进企业自发进行自动化改造：全球工业机器人价格以年均 6%左右的速度下降，国内人力成本以8%左右的速度上升，国内工程师红利进一步催化机器人价格下行，“机器换人”成本端形成剪刀差，多功能机器人成本回收期已经小于 2 年，部分场景已小于 0.5 年，经济性有望带动多功能机器人需求进入爆发拐点。2）重要下游需求持续爆发：预计我国汽车产量将总体维持 2%-4%的增速，随着自动化解决方案突破更多工艺需求，其他领域的焊接、涂装、装配等工艺环节有需求且有潜力被替代。3）高层扶持工业机器人意志坚定：刘易斯拐点带来严峻的劳动力短缺预期，国家层面先后颁布在《中国制造 2025》《机器人产业高质量发展规划（2016-2020 年）》“工业强基工程”等政策，规划到 2020 年中国工业机器人密度目标150 台/人，国内产量 20 万台、自主产量 10 万台。4）数百亿市场快速地增长：中国工业机器人销量从 2007 年的 0.66 万台增加至 2016 年的 8.70 万台，CAGR 达到 33.2%，以每台工业机器人均价 15 万元估算中国工业机器人市场容量已超百亿。根据《机器人产业高质量发展规划（2016-2020 年）》要求推算， 2020 年国产市场空间达 300 亿元。
国际巨头垄断中高端市场，国产厂商充分享受行业爆发红利。整机端：ABB、发那科、安川与库卡依靠长期技术积累与广泛的行业认知牢牢占据全球工业机器人中高端市场，2016 年国内市场合计市占率达 57.4%。“四大家族”产能总体有限，2017 年我国多功能工业机器人进口量已达 8.13 万台，对于传统龙头的产能形成较大的挑战，导致了国内工业机器人旺盛的需求向国产厂商溢出，与巨大的市场的刺激下，国产厂商技术不断突破、市场口碑有效积累，其产品逐渐得到下游客户的认可，产品销售实现放量，2016 年国内市占率已超过 25%，并有不断扩张的趋势。新松机器人、拓斯达、埃斯顿等产能扩建项目在 2018和 2019 年密集投产，有望高效抢占正在爆发的国内市场。零部件端：国内本体控制器技术水平相比来说较高，固高科技在 PC based 控制器领域市占率接近 50%；但高端减速器与Harmonic Drive、Nabtesco 等国际巨头差距明显，国内企业在自身投入与国家支持的双重促进下不断实现减速器领域突破，绿地谐波 2017 年谐波减速器出货量已居国内第二位，中大力德 2018 年 5 月中标勃朗特 3 万台 RV 减速器大单，双环传动、秦川机床等企业也实现了不同方向的突破。
2018 年关键指标发生重要边际变化，工业机器人整机与零部件企业有望迎来投资风口。2018 年，以中央+地方的工业互联网高速推进政策为标志，国家支持自动化、智能化改造进入了新的实质性施行阶段。2017 年 7 月以来，国产机器人数量/进口机器人数量从1.45 开始持续不断的增加，2018 年 2 月首次突破 2，达到 2.03，机器人国产化趋势脉络更加清晰，我们大家都认为 2018 年将是工业机器人国产化爆发拐点，国产本体、集成与核心零部件企业有望随之实现也即新一轮爆发。
四大家族以本体为重要依托与切入点，真正的战略意图是在大自动化市场取得竞争优势。四大家族的模式值得借鉴，依靠在本体领域的技术积累，形成认知与品牌优势，在对于细分的下游市场的工艺流程不能全部认知的情况下，输出本体积极与集成商合作，一方面消化本体产能，另一方面卡位本体应用场景，为自身的集成业务在更多场景推广进行铺垫。
我国机器人企业有两大模式有望胜出，自上而下与自下而上殊途同归。“新松模式”：全方位布局、坚持研发导向、紧握核心技术，以新松机器人为代表。“拓斯达模式”：从难度较低的系统集成切入，利用贴近市场、贴近客户的优势不断实现技术迭代，最终带动本体、核心零部件业务突破，以拓斯达为代表。新松模式有国家、科研院所与高校的全力支持，也有国内有突出贡献的公司积极应用响应的渠道优势；拓斯达模式有反应迅速、客户粘性高、盈利能力强的优势。两种模式在国内可以与四大家族进行不同维度的竞争，具有较强的竞争优势。两种模式均结合企业自身情况，从大自动化的不同环节切入，最终均可实现全产业链打通、多场景综合布局，在大自动化万亿市场中取得更多的份额。从最终目标反向推演实现可能性，选取产业链上具有大自动化改造技术优势与发展的潜在能力的标的。推荐核本体生产先发标的机器人（国产机器人龙头，背靠中科院本体业务研发实力丰沛雄厚，集成经验比较丰富与本体协同性强）、民企全产业链先发标的埃斯顿（全产业链布局，贯通上下游实现技术全掌控），集成领域先发标的拓斯达（深耕注塑机自动化，自动化集成解决方案应用广泛，本体业务实现突破）。
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